任泽平:为什么中国经济新周期比世界经济新周期晚

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2017中国金融年度论坛于1月25日至27日在北京举行。论坛以“新趋势、新挑战、新动力:全球金融业发展新格局”为主题，全面展望金融监管、金融稳定、金融创新、金融发展等问题，共同解决全球金融业改革的新动能。

以下是任泽平博士讲话的全文:

让我们开门见山吧。今天，我给大家一个观点，叫做新周期。如何从新周期看中国经济未来面临的机遇和挑战，以及如何应对。

众所周知，我在2017年初做出了一个判断，中国经济正站在新周期的起点，这是过去一系列观点的延续。2010年，当我在国务院发展研究中心工作时，我们国家研究中心的研究团队做出了一个非常重要的判断。这种判断是，中国可能告别高增长时代，未来将出现“速度转变”。后来，这一判决被中央政府采纳。

后来，我在2014年出海，提出“新的5%比旧的8%好”。在2015年下半年，我做出了一个判断，中国经济可能相当接近底部，在未来很长一段时间内，中国经济可能是L型的。我们初步判断，从2016年到2018年，中国经济呈“L”型趋势。当然，在2016年初，市场对中国经济能否走出“L”型充满了分歧和争议。事实上，我们可以看到，中国经济在过去两年的趋势确实走出了“L”型，或者说是非常有弹性。

去年年初，当我们提出新的周期时，引发了一些讨论。在2017年底和2018年底，“新周期”的想法开始得到更多的认可，更重要的是，它得到了中国实际经济趋势的验证。

我们对中国经济形势的重大判断是，2016年至2018年，中国经济将呈“L”型，2018年将继续呈“L”型趋势。宏观差异将继续，但乐观预期将增加。到2019年，我们倾向于认为库存周期、产能周期和房地产周期是叠加的，中国经济将突破L型水平方向。中国未来经济增长的概念是什么？我们新的增长平台可能是5%-6%，高的时候是7%-8%，低的时候是4%-5%，这是中国经济新的增长前景。

今年是改革开放40周年。过去，中国经济增长9%至10%，但现在增长平台发生了转变。成长平台的转变背后更重要的是什么？我认为这是增长势头的转变。因此，中国共产党第十九次全国代表大会报告提出要从高速增长阶段向高质量发展阶段转变。

事实上，纵观整个世界，整个世界已经进入了一个新的增长周期，而整个世界经济也是一个新的周期。中国经济应该已经触底，并站在2017年新一轮周期的起点。许多人可能会问，为什么中国经济的新增长周期比世界和美国的增长周期要晚一点。这里的关键原因是，由于清算的刚性，中国经济清算缓慢，我们在金融自由化和过度放松监管方面走了一些弯路。

那么让我来看看世界经济新一轮的增长周期。2017年，很明显，世界主要经济部门和主要经济地图已经从底部一个接一个地出现。美国从2012年开始，欧洲从2016年下半年开始。此外，当你观察世界各地的新兴经济体，包括一些资源型国家时，它们的股市总体上是好的。当你观察全球资产时，股票很强，债券市场很弱，人民币汇率也很强，大宗商品也很强。整个市场的交易者根据经济看涨者的预期进行交易，尤其是根据经济复苏的预期。

让我们看看为什么美国比我们恢复得早。事实上，它的调整是最快和最充分的。2008年金融危机后，美国家庭部门和金融部门的资产负债表，尤其是影子银行部门，因有毒资产而严重受损。美国引入了量化宽松和零利率，这恢复了美国居民和金融部门的资产负债表。美国科技巨头没有参与最后的猜测。美国从2012年左右开始复苏。最近，全球金融市场都在问一个问题，为什么本轮美国经济复苏和美国股市的牛市持续了这么长时间，在美国历史上排名第二。即使是现在，许多人还是担心，因为复苏时间越长，他们就越担心泡沫的积累和结构的脆弱性。在这里，我想谈谈我们的研究发现。我们发现美国新一轮复苏的成功是由于广泛的货币和严格的监管。这与2000年后的复苏不同。当时是广泛的货币监管，但这次是广泛的货币监管，这使得金融结构的脆弱性不如以前那么强，并使其复苏持续时间更长。

但当我们审视中国时，在2008年金融危机之后，中国实际上采取了广泛的货币监管、鼓励金融创新和金融自由化的进程，这导致了我们金融结构的脆弱性。因此，2017年12月，中央经济工作会议把防范和化解重大风险放在未来三年三大战役的首位。为什么风险防范是三场硬仗的重中之重？有什么风险？这只不过是金融。加强金融监管，清理金融。事实上，你会注意到财务和财务问题是一个问题。许多金融问题的背后是金融问题。例如，我们的地方融资平台实际上承担了地方影子政府的职能。当我们看国有企业时，事实上，我国许多大型国有企业也部分承担了公共政策的职能，例如，在2009年，稳健增长承担了这一职能，但由于其刚性应对和无形保障，很难明确。

如果我们描述这一轮中国经济风险的来龙去脉，其实非常简洁明了。在2009年的4万亿刺激计划之后，我们需求项目的停滞被大规模地分散了。然而，2010年，宏观调控收紧，融资开始紧张，渠道变窄。此外，2012年后，我们释放了金融自由化的潘多拉盒子，大量不符合监管要求的融资需求又去了哪里？整个影子系统。也就是说，在2012年之后，我们看到了整个影子系统的爆炸性增长。例如，我们的银行理财业务从零开始发展，现在已经接近30万亿元。我们已经做了大量的外包，渠道三剑客经纪资产管理，基金子公司和信托已经发展到几十万亿的规模。它通过层层嵌套绕过了我们的监督。你看不到基础资产，因为它是从不符合监管要求的地方跑出来的，比如地方融资平台。此外，我们曾经出现过“父爱”监管主义，它创新或放松了对现场金融机构发展或盈利的监管，从而形成了今天这样一个庞大的影子银行体系。

但是这个系统有什么问题呢？也就是说，它积累了相对较高的杠杆率和相对较大的期限错配，这些风险无法透过其基础资产看到，并且存在流动性和信用风险。我们也做了大量细致的研究，梳理了各个渠道的套利模型。这种不断扩大的庞大影子银行体系继续向地方融资平台和产能过剩的国有企业输血，导致整个经济体系的清算进程被推迟，导致杠杆率上升、风险积累和金融结构日益脆弱，进而导致中国新一轮经济周期落后于世界新一轮经济周期，尤其是美国。

2015年12月的中央经济工作会议是一个里程碑式的事件，会议提出了供应方改革的五大任务。首先，我们去生产能力和库存，并取得了非常明显的效果。从2017年到2018年去杠杆化并不一定意味着去杠杆化。它应该被称为有效控制和稳定杠杆。这不仅仅是去杠杆化的问题，而是优化其结构的问题。我们最终找到了正确的对策，即严格监管和货币中性。因此，我们应该注意到，经过这么多年的反复试验，事实上，自2015年12月以来，我们已经找到了中国经济问题的症结所在，找到了正确的解决办法，并坚定不移地执行。

例如，为了降低生产能力，中国的产能过剩在过去是一个长期存在的问题，许多僵尸企业是通过影子系统中的输血形成的。现在我们在两年内取得了显著的成绩。包括去库存化，也取得了显著成效。因此，我建议，在接下来的三场硬仗中，我们要根据去产能和去库存的执行情况，了解重大风险的预防和化解，精确的扶贫和防污染。这就是为什么我们对中国经济持乐观态度。

因此，我们应该注意到，从2016年到2018年，经济呈“L”型，在2018年财政和金融整合的基础上叠加了一个小规模的去库存周期，这是一个向下的力量，在2018年将会有一个对冲它的力量，即生产能力周期。中国规模以上工业企业的利润增长了20%以上，但中国的产能投资基本上增加了0，这是不可持续的，这是历史上从未有过的。它将在其他地方发布，而不是恢复和扩大传统生产能力，它很可能在其他地方发布，如设备升级和更换，以及新兴产业。我怀疑在2019年，每个人都会看到新一轮产能投资的兴起。再加上房地产调控对经济的影响，第一波影响最为严重，2018年下半年影响将逐渐减弱。

总的来说，2018年的下行和上行力量之间仍有平衡，因此经济继续呈L型。然而，在2019年，我们将进入新一轮的库存补充周期，新一轮的产能周期叠加在房地产周期上，我们将看到新一轮的周期在中国将明显启动，有可能突破L型水平方向。因此，我有一个观点，那就是中国的经济增长在经历了六年的清理和叠加的供给方改革之后，正在逐步摆脱低谷。在2018年下半年之前，所有中国经济的空头都必须翻一番，否则就没有机会了。

最后，我想谈谈我对中国金融市场的看法。有人问我如何看待大规模资产。你想购买美元资产吗？我认为未来五年最好的投资机会是在中国。拥有14亿人口的大型经济体正站在新周期的起点。他已经找到了问题的症结，正确的解决办法和坚决的执行。我认为，如果中国看得更多、做得更多，它将获得丰厚的回报。

当然，中国还有很多问题需要解决，五大改革需要打破。首先，允许地方试点创新；第二，国有企业改革要迈出坚实的步伐，理清深层次问题；第三，放开服务业；第四，大规模降低成本，包括制度成本和税收成本；第五，防范和化解重大风险。在2018年和未来三年，我们将会遇到一些障碍和曲折。我们必须坚决执行，把握节奏，避免引发新的风险。

这是向你报告的要点。我们对中国的新周期和改革转型的前景充满信心。

恒大集团首席经济学家(副总裁级)、研究院院长任泽平。

来源：烟台新闻